一場席卷全球的金融海嘯，令香港的市場監管與公司治理缺陷暴露無遺，也給金融監管當局提出了嚴峻的挑戰。

　　金融產品監管缺乏效率

　　自2007年以來，在金融海嘯的沖擊波中，香港經歷多次市場監管事件，密度之大，影響之深，給投資者造成的信心損害，恐是香港自建立證券市場以來所罕見。
　　最初曝光的是Accumulator（累股證）事件。對于累股證這一產品，迄今為止沒有多少投資者真正理解它的含義——包括那些購買它的富人——他們僅僅因為達到了Accumulator的投資門檻（即100萬美元，約合780萬港元的投資額），便被界定為“專業投資者”，可以在OTC市場上買賣幾乎不受監管的這種高風險衍生品。
　　在金融大鱷橫行的OTC市場里，又碰上金融海嘯，于是“人儍、錢多”的“專業投資者”理所當然地成為了提款機。由于受害者甚少，且為富人，普通大眾多抱著一種看熱鬧的心態對待這一事件，沒有多少人去深思。
　　坦率地說，香港的“小政府、大市場”的行事規則是，有關監管機構的制度變更，更多是針對那些足以撼動市場的事件。去年9月暴發的雷曼迷你債券事件便是一個很好的例子。
　　迷你債事件實質上只是Accumulator事件的“散戶版”：一群根本不知迷你債為何物的散戶投資者，被另一群同樣不知所以的銀行銷售人員用盡手段，把畢生的儲蓄投入了一種不是債券的“債券”之中。
　　銀行職員是否有“欺騙”仍處在調查階段，但是監管機構事前沒有充分對市場機構以及產品進行有效監督，已經引起了散戶投資者的憤怒。
　　和累股證投資者一樣，迷你債投資者很少有人把產品條款理解清楚之后再簽字；和累股證又有不同的是，迷你債的受害者是大眾，而且對許多人而言，喪失的是整個家庭的資產，因而引發的社會反響尤其強烈。也因此，監管當局備感壓力——特別是當那些平日高高在上的財經官員，被迫站到立法會議上接受咨詢，被當眾責難甚至辱罵時，不知道他們有沒有反思：政府到底應該如何調整？

　　公司治理問題嚴重

　　金融海嘯不僅僅曝光了香港金融產品監管的弊端，同時也令香港上市公司治理的漏洞一覽無余。
　　令人印象最深刻的是去年10月的中信泰富高管炒匯巨虧事件，盡管有母公司中信集團善后，該公司仍然難免股價暴跌的命運，成為去年跌幅最大的藍籌股。中信泰富失信于投資者除了損失慘重，令公司盈利受損外，更主要是市場懷疑公司在事件中有所隱瞞。
　　更特別的是，該集團董事總經理范鴻齡同時身兼港交所董事、證監會收購及合并委員會主席、收購上訴委員會委員和提名委員會委員，以及香港特區政府行政會議成員等多項公職，投資者有理由期待他有著更加令人滿意的治理水準。雖然范鴻齡隨后辭去多項公職，但是投資者對于香港監管機構的不滿情緒并未完全平息。
　　不少金融界人士私下對筆者抱怨，其實香港一直以來仍延續著靠攏商界的政策，政府往往代表或是服務于商界的利益，在這種“小政府”理念下，往往造成對“大市場”的縱容。
　　在中信泰富之后，剛剛脫離藍籌的電盈在私有化過程中傳出的“種票”傳聞，進一步加深了人們對于香港證券市場公司治理的憂慮。
　　其實拋開“種票”疑慮不說，電盈大股東提出的不費分毫來私有化電盈的方案，已經有違良好公司治理的標準。盡管李澤楷據理力爭，辯稱需要向銀行借貸，需要付出利息才能實施私有化，卻只字未提為何不把電盈的大量留存現金分給廣大股民，而要進入大股東的腰包。這種近乎狡辯的做法，只能令外界對其公司治理再添質疑。
　　現代會計與金融學已經證實，有效的監管是市場有效性的必要保證。以跨國法律與投資環境研究而出名的諾貝爾獎獲得者、金融學教授Rafael　La　Porta發現，那些更有效保護投資者的市場，其上市公司的股價也更受投資者支持，融資成本更低。
　　在La　Porta的研究結果中，香港的投資者立法與公司治理尚屬較好標準。而在美國傳統基金會自1995年開始的全球經濟自由度排名中，香港更是一直高居榜首。
　　但是也正如學者們過往研究所證實的，往往在金融危機的年代，公司治理問題才會更加突出。從上述例子中人們可以看到，在金融海嘯之下，香港公司治理問題曝光甚多，顯示香港的投資者保護還有待改進。
　　最近的擔憂則是來自于匯豐控股。這家被稱作“大象”的企業是香港的象征，一百多年以來，它以穩健和良好的公司治理而深得香港投資者青睞。但是它在今年業績大幅倒退的情況下沒有提前發布贏利預警，同時在多次否認市場所預期的配股傳聞后，又實施了香港股市有史以來最大規模的配股活動，令投資者對它的管理者誠信產生疑問。
　　在管理層及時采取措施對公眾進行解釋后，外界對匯豐的質疑有所減弱。不過人們對于港交所在這起事件前后所秉持的態度更加憂心忡忡——尤其當港交所居然為了避免匯豐配股造成市場波動，而暫停實施一年的收市后競價交易時段（U盤競價）時，大量的責難出現了。人們并沒有忘記，盡管U盤競價政策自誕生之日起便備受外界質疑，認為它已經成為大機構做市的工具，但港交所卻一直固執地堅持它的合理性，誰料想，僅僅是匯控一家上市公司的配股，便結束了它的短暫存在。
　　香港投資者更難以理解的是，匯豐未發贏利預警，有關監管當局不發一語，而是由媒體與投資者要求匯豐作出解釋；而隨后公布業績的香港最大地產商之一新鴻基地產（00016.HK）在公布去年下半年盈利倒退95%之前，也沒有發布贏利預警，有關監管部門仍然不發一語。
　　難怪有投資者批評香港的監管者處事風格往往是“不知不覺”，只有發生重大市場事件才“后知后覺”；相比之下，10年前亞洲金融危機時，香港特區政府果斷入市，阻擊金融大鱷，救市于危難之中，給投資者留下良好印象。
　　客觀地說，隨著金融產品的突破性增長，以及上市公司操作的復雜化，從業與調查人手遠遠不足的監管機構與政府部門面臨著軟硬件方面的嚴峻挑戰。不過，如果事事被動挨打后才有所反應，事事依賴市場，只滿足于“小政府”與“自由經濟”的美譽，恐怕有朝一日會發現，“市場”的面孔有時實在猙獰。