近期匯市再現膠著行情，美元指數基本在73-75之間反復震蕩。本周五，全球央行例行年會將在懷俄明州杰克遜城舉行，伯南克是否表態支持QE3成為近期市場焦點。但筆者認為，即使推出QE3，也很難在匯市掀起大的波瀾，因為當前的市場環境已經與前兩次量化寬松時大相徑庭。
　　QE1的核心目的在于解凍金融市場。2008年雷曼兄弟倒閉后，由于衍生金融市場高度不透明，金融機構無法對交易對手的風險敞口進行合理估算，這種信息的極端不對稱導致“現金為王”大行其道，市場流動性幾乎凍結，進而也基本切斷了實體經濟的融資渠道。當時，7天期、1年期美元LIBOR利率一度雙雙突破4%。QE1采取的主要手段就是通過美聯儲購買，將基本失去流動性的、已經無法由市場合理定價的MBS等衍生金融產品從金融機構的資產負債表中剝離，進而降低機構間的倒閉猜疑，最終起到解凍資金市場的作用。
　　QE2的核心目的在于避免美國陷入通貨緊縮。盡管QE1活躍了市場，但美國始終未能有效擺脫通貨緊縮的威脅。2009年3月至10月，美國CPI曾經連續8個月同比萎縮，直至2009年11月才由負轉正。在QE2推出前，美國CPI同比漲幅在1.1%左右徘徊，核心CPI同比漲幅則僅為0.8%左右。QE2推出后，美聯儲的瘋狂印鈔助推了通脹預期，大規模廉價資金的持續供應也刺激了全球大宗商品價格的上揚，美國順勢擺脫了通貨緊縮的陰影，至QE2結束時，美國CPI同比漲幅已經上升至3.6%。
　　目前1年期美元LIBOR報價維持在0.8%以下，7天美元LIBOR更是不足0.2%，與歷史最低價位相差無幾，這說明市場流動性極其充裕。此外，美國CPI同比漲幅已經連續三個月穩定在3.6%的水平，核心CPI同比漲幅也已達到1.8%，與2%的目標水平極其接近。不難發現，當年支持量化寬松的外部條件都已經消失。
　　現在能夠支持美聯儲發動QE3的最后一個理由就是通過壓低國債收益率，進而壓低市場整體利率水平，以便刺激美國投資擴張。但現在美國國債收益率已經處于歷史最低水平，10年期國債收益率僅略高于2%，5年期國債收益率不足1%�？梢灶A期，未來美國國債價格必然發生大幅下跌，因為目前的收益率水平肯定跑不贏CPI，美國國債已經失去了作為投資品的保值增值功能，資金避風港是其唯一的價值所在。在這種情況下，指望美聯儲能夠進一步顯著壓低市場利率是非常不現實的。
　　事實上，目前匯市的膠著局面本質上是實體經濟困局的外在表現，即使推出QE3，恐怕也是難有作為�；ヂ摼W泡沫破滅后，房地產市場的繁榮及其引致的消費擴張拉動著美國經濟擴張，而新興市場對美元的渴望以及廉價的勞動力供給則確保了經濟的繁榮并未導致通脹的上升。在這一近乎完美的運作過程中，2003-2007年，美國新增就業崗位約1000萬，但隨著次貸危機的爆發，美國在短短2年內就損失了860萬個就業崗位。
　　有人期望量化寬松能夠再次重振美國房地產市場，將經濟拉回危機前的軌道。但是美國的金融業已經信譽掃地，復雜衍生品幾乎成為過街老鼠，以中國為代表的新興市場也已由美元饑渴轉變為美元焦慮，資源短缺的加劇以及勞動力成本的快速上漲使得他們不得不重新審視自身的經濟發展模式。不難發現，危機前的經濟增長方式已經基本失去了其運行的所有保障條件，因此定然是明日黃花。
　　可見，無論最終QE3能否成為現實，在刺激經濟上它都找不到有效的著力點，只能增大長期通脹壓力。但長期通脹壓力卻未必導致美元匯率大幅跳水，主要原因在于歐元短期內根本無法擺脫不斷擴散的債務危機，只要這個最大的對手始終躺在病床上，美元就不會遇到讓其傷筋動骨的信譽危機。
　　總之，在缺乏突破性科技創新，財政政策幾乎用盡的情況下，除了釋放貨幣，歐美實際上都找不到有效的辦法刺激經濟。在缺乏明確方向的情況下，匯市主力資金通過新聞炒作不斷制造短期波動就成為順理成章的選擇。目前匯市的膠著局面本質上是實體經濟困局的外在表現，由于這種困局短期內難以打破，因此匯市后市仍將持續目前的膠著狀態。