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    一直備受市場追捧的定向增發正在逐漸褪去光環。截至日前，兩市發布定向增發預案的上市公司近400家，與去年全年的233家相比增加了5成以上，定向增發公司增發價破發的現象時有發生。
　　面對仍然旺盛的實體經濟融資需求，引入PE投資中常見的對賭條款，變相將風險自擔的股權投資模式異化為本金安全固定收益產品正成為許多公司和投行吸引投資的“安全墊”，專家分析認為一味追求單純的股權投資模式變更并不可取，監管部門應有所作為。

　　定向增發屢屢被棄　風光不再

　　中國國旅14日發布定向增發預案后，公司股價從11月6日收盤價31.66元跌到了28.49元，開盤后不到1小時沖向了跌停。上證所交易公開信息顯示，機構大量賣出是導致中國國旅跌停的直接原因，14日賣出前五席位均為機構專用，合計賣出7380.16萬元，其中賣出榜第一位的機構賣出了2288.92萬元。而在買入榜前五席當中，一家機構買入了1139.6萬元，海通證券國際部位居第四位，買入854.7萬元。
　　從月初的中泰化學到南京熊貓、新海宜、銅陵有色、國電南瑞、平高電氣、準油股份。11月7日完成定向增發的大有能源以20.84元/股的價格增發了3.6億股，而其最新收盤價僅有16.26元，意味著參與定向增發的投資者已經浮虧21.98%。11月6日實施非公開增發4173萬股的浙江震元，其最新收盤價12.69元，跌破了增發價。
　　在10月以來定向增發公司發行價與最新價比較圖示中可以看出，截至11月19日收盤時止，17家上市公司中，有11家公司的股價跌破定向增發價。
　　如平高電氣11月12日公告稱，擬以每股7.31元的均價，向控股股東平高集團非公開發行不超過3.2億股，平高集團擬采取資產、債權及現金認購相結合的方式進行認購。
　　其中，資產認購部分為平高集團持有的高壓、超高壓、特高壓開關配套零部件相關經營性資產，該資產作價預計不超過9億元。部分股份由平高集團以14億元現金認購，用于平高電氣天津智能真空開關科技產業園項目及補充公司流動資金。債權認購部分為平高電氣根據相關政策收到的應轉為國有資本金的重大技術裝備進口退稅稅款3305.56萬元。然而，該方案披露當日，平高電氣股價放量大跌，盤中觸及跌停，收盤跌幅收窄到6.59%。
　　據了解，在390家已經公布了定向增發預案A股公司中，剔除未通過和停止實施的預案，347家公司里有122家收盤價跌破了增發價或預案價下限，占比達44.2%；今年以來，在實施了定向增發的114家公司中，更是有67家公司復權后的股價跌破了定向增發的發行價，占比高達58.8%。

　　“折扣”吸引力降低　定增風險加大

　　市場對于增發反應平淡，讓不少投資者蒙受損失，這也使上市公司的增發舉步維艱。部分公司只好修改增發方案，實際募資和增發價均有所調整。
　　江西水泥14日披露的增發實施報告書顯示，此前計劃6.3億元的募資規模，本次增發實際募資凈額僅為1.24億元，再融資規模大幅縮水。江西水泥的整個籌資歷程一波三折。中航電子去年11月曾推出增發方案，擬募資34億元投向“航電系統領域產業化”等項目，然而由于認購不足，中航電子本次增發募資額只有6.6億元，縮水至原來規模的18.5%。
　　好買基金研究中心研究員武曉江指出，定增產品其實也相當于一種概念或者題材炒作，一旦市場環境不好或者不符合預期，定增項目破發，產品凈值下跌也不可避免。他認為，最大的風險在于定向增發產品往往很難進行風控。
　　博弘數君總經理劉宏表示，定向增發產品的風險控制一般只能做好事前管理，將一些不合理的項目進行剔除。而產品募集了資金之后，一般都是一次性滿倉買入某一只或者某幾只定向增發股票，之后則要面對長達12個月的鎖定期。
　　中投顧問宏觀經濟研究員白朋鳴分析指出，國內A股市場下行走勢明顯，短期內難有企穩回升跡象，上證指數欲跌破2000點，整體融資環境嚴重惡化，定向增發很難受到投資者熱捧。同時，A股投資價值較低，股民入場后多被套牢，損失金額較大，普遍對上市公司喪失信心。
　　白朋鳴說：“目前來看，尚無實質性舉措能夠幫助股票市場逆轉頹勢，上市公司定向增發難不可避免。不過，證監會可以通過打擊內幕交易、清理垃圾股、嚴格上市流程等方式凈化資本市場，在部分程度上緩解投資者對A股的抵制情緒，為企業定向增發奠定良好基礎�！�

　　保增發固定收益化成新“安全墊”

　　針對目前定向增發行情，多家投行人士透露，目前有部分公司通過引入PE投資中常見的對賭條款，變相將風險自擔的股權投資模式異化為本金安全固定收益產品，成為保增發的一種新手段。
　　多家投行人士表示，大股東向投資人承諾認購者將獲得一定份額的保底收益，目前，10%左右的收益承諾是業內默認的“標準”。
　　一名業內人士表示，由于2011年下半年行情不好，多方動員后仍然未能完成發行任務，一年下來，這些解禁股大面積虧損，影響了投資人的投資意愿，現在投資者都回避權益類投資，轉而追求絕對收益。如果不把定增做成固定收益產品，根本發不出去。這也意味著，定向增發市場正逐步走向類固定收益的投資市場。
　　數據顯示，10月1日至11月30日，剔除僅向大股東定增個股，共有19家公司的定向增發股票解禁上市。在已經解禁的13只個股中，9家公司的股價自解禁日起，無一時點高于發行價，而京新藥業的定增投資虧損幅度更是超過30%。而未解禁的個股中逾50%處于浮虧狀態。此外，2011年中發行的定增產品大面積跌破凈值，部分私募產品的凈值更是跌破0.7元一線。
　　資深業內人士介紹，隨著越來越多的一級市場資金涌入二級市場，他們也將一級市場慣用的對賭協議引入到定向增發中。對賭條款的內容沒有標準合同，會依據每家公司的基本面情況進行個性化設計。如果上市公司為國有企業，則其履約實力和誠信度更被投資者所接受；如果上市公司主體為民營企業，公司實際控制人在簽署相關協議的同時，還需提供相應的資產抵押甚至拿出真金白銀成立信托產品；如果解禁資金量小于5億元，在定增股解禁之日起的20個交易日內，股價均價高于發行價的10%以上則對賭協議失效，反之則需補償認購方。
　　白朋鳴認為，對賭條款并非適用于我國所有上市公司，國內對資本較為寬松的監管體制會惡化對賭的負面作用。A股市場的核心問題并非引入對賭條款就能解決的，其長期以來無法正確反映實體經濟，監管部門應給予高度重視。證監會則應從根本上肅清股市中存在的制度性缺陷，而非一味追求單純的股權投資模式變更。