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五、貨幣政策能成為發達經濟體的救命稻草么
對于此次危機的起源,一個廣為接受的解釋是源于美聯儲10年來行使的寬松貨幣政策,同時伴隨著金融監管職責的缺失。寬松貨幣政策背景下的低利率（尤其是2003-2005年）,加上設計復雜的衍生證券產品,吹大了美國房地產市場的肥皂泡,并最終將其吹爆。這個現實實際已經證明了持續的擴張貨幣政策具有不可持續性。
實際上從目前的救市手段來說,貨幣政策更多地作用在對金融市場的直接干預,其對經濟的影響則是間接的。常規貨幣政策從根本上而言,實際就是改變全社會的基礎貨幣供給量,通過金融市場為媒介,改善全社會的投資儲蓄行為。然而,金融市場活動存在顯著的順周期性,當經濟繁榮時,銀行的信貸活動高漲,經濟收縮時借貸的積極性降低,這也是危機期間導致流動性緊張的主要原因。實際的貨幣需求量不僅僅取決于政府的基礎貨幣投放,同時也受到貨幣流轉速度的影響。即使向市場注入大量的流動性,但若這些流動性是凝固的,就像次貸期間美國銀行間拆借市場幾乎凍結的情況那樣。那么,這種政策對于市場金融環境的改善作用實際非常有限。泰勒規則的提出者John
B.
Taylor在他的新書《離開軌道:政府行為與干涉導致、延長和惡化了金融危機》中指出,美國的救市政策不僅沒有達到救市的目的,反而很多時候進一步惡化了市場條件。中短期內貨幣政策對于宏觀經濟的作用效率,將決定于以下兩點:
1）金融市場行為
貨幣政策的效果取決于金融市場的效率。以次貸危機爆發初期,2007年8月美國貨幣市場的利率展期（三個月和隔夜拆借利率之差）飆升到空間的水平,由于銀行資產負債表的惡化,使得商業銀行間的避險心理成為市場主流。這個時候,僅僅通過改善金融市場流動性,并不能解決企業資金成本高企的狀況。
2）投資者行為
貨幣政策的效果更取決于市場參與者的信心。即使貨幣市場上資金成本大幅下降,投資者如果缺乏對未來經濟前景的良好預期,也不會或者謹慎擴大投資活動。早在1933年,費雪（Fisher）就已經從“債務——通縮”的角度,解釋了金融危機的發生、發展,及其帶來的巨大后座力。資產和商品價格的下降,惡化了資產負債表,給債務人造成巨大清償壓力,迫使其低價傾銷,企業的投資活動則大幅縮減。
正如弗里德曼在《美國貨幣史》中所得到的結論,貨幣供應量與總體經濟活動、貨幣收入和物價水平存在緊密關系;貨幣變量的波動具有獨立起源,并非是總體經濟活動的被動反映。全球經濟危機后,總需求的減少必然帶動總體經濟活動的減弱,對于實際貨幣的需求將呈現減少態勢。為應對危機而實行的寬松貨幣政策不退出已然是一個問題,如果出現再次全球經濟下滑,只能期盼各國貨幣當局審時度勢,避免頻繁地采用并不對癥的工具來療傷,把外傷治成了內傷。
長期而言,持續的寬松貨幣政策必然導致該國貨幣價值折損�；仡�1914年以前,在金本位國際貨幣體系下,各國貨幣發行量受到黃金儲備量的內在約束,同時派生的固定匯率制度使得全球經濟即使在缺乏對國際資金流的管制情況下,也沒有出現大的投機沖擊現象發生。這種天然形成的貨幣紀律,成為各國間金融活動的一道隱形屏障,降低了經濟體內部出現金融危機的可能。然而,在現行國際貨幣體系下,這種內在的制約已不復存在,各國可以依照各自需求自由制定貨幣政策,限制貨幣供應的主要因素來自于當局對于惡性通貨膨脹的顧慮。然而,為了給經濟運行增添潤滑,貨幣當局往往傾向于容忍溫和的通脹,這種情緒在沒有經歷過惡性通脹的國家尤為顯著。
列寧曾說過,沒有比摧毀貨幣更好、更微妙的方法來推翻現存的社會基礎。貨幣的威力從來就沒有被大家忽視過。伯南克應該還記得2002年他給弗里德曼和舒瓦茨的經典著作《美國貨幣史,1867-1960》一書題的詞,“我從他們的著作中獲得的思想是,貨幣的力量難以估量,特別要注意其在不平衡方向上被放任�！�。以上研究,基本闡述了一個很難被接受的現實,對于發達國家而言,財政政策抑或貨幣政策均已不再有多少擴張空間,如果經濟再度受挫,真不知道該拿什么來拯救他們？
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主權債務危機的歷史印記