針對首批創業板上市公司實際控制人所持股份即將解禁、創業板減持洪峰將至的實際情況，深圳證券交易所近日發布《創業板信息披露業務備忘錄第18號》，旨在強化創業板上市公司實際控制人、大股東所持股份減持信息披露，并對其減持行為進行有效約束。
　　根據該披露新規，創業板實際控制人應在大宗減持等出售行為2個交易日前刊登股份減持計劃公告；創業板上市公司出現業績變臉、出現虧損以及控股股東、實際控制人存在嚴重不規范行為的創業板上市公司，其實際控制人在證券交易系統首次減持時需提前2個交易日預告。與深交所此前發布的《創業板上市公司規范運作指引》中的提示性公告規定相比，披露新規進一步細化明確了股份減持提前披露的具體時點、制度安排和信披責任，會在一定程度上影響創業板上市公司大股東、實際控制人的減持額度及頻度，值得肯定。
　　但受交易所立法權限限制，披露新規的法律局限性也很明顯。正如其他大多數交易所發布的信息披露規范性文件一樣，新規沒有就投資者極為關注的“業績變臉、財務造假等特殊情況下，為創業板上市公司大股東、實際控制人減持所持股份設限”等具體問題作出任何實質限制性規定，而只是循例要求“業績變臉、出現虧損以及控股股東、實際控制人存在嚴重不規范行為的創業板上市公司的實際控制人在證券交易系統首次減持時，同樣要提前2個交易日預告”。
　　僅僅是提前2日的程序約束，而不是更長時間的程序限制和實質條件約束。譬如對于實際控制人未按照規定刊登股份減持計劃公告的，新規僅要求任意連續六個月內通過證券交易系統出售上市公司股份不得達到或者超過公司股份總數的5％，以及上市公司實際控制人在減持計劃實施完成或者六個月期限屆滿后擬繼續出售股份的，應當予以重新計算，并沒有對嚴重侵害投資者權益的業績造假公司實際控制人設置減持限制。這大大降低了減持披露新規對創業板上市公司實際控制人操控業績的約束力度。
　　如此，新規不僅在減持問題上可能起不到“削峰填谷”的制度衡平作用，而且因程序限制時間過短，只有短短兩日，大股東可以從容在預告前有效鎖定收益，留給二級市場投資者作出去留決定的時間反而并不充裕。換言之，如果創業板上市公司業績在實際控制人減持后開始變臉，新規實質上也難以起到保護投資者利益的作用。
　　事實上，一些上市公司大股東、實際控制人或持股高管減持套現后往往意味著公司業績變臉，來不及出逃的二級市場投資者則損失慘重。相關數據顯示，2011年3月5日前上市的創業板公司中有86家的高管人員或其受控的法人股東進行了減持套現，占比達到46%；上述86家有高管減持的公司中，有33家企業2010年、2011年業績分別出現了負增長。
　　因此，受制于中國國情、A股市場目前的行政法律環境、創業板上市公司整體質量狀況，以及創業板上市公司大股東、實際控制人及持股高級管理人員強烈的減持需求，如果沒有強有力的以保護投資者尤其是中小投資者利益為己任的其他配套制度支持。比如“對業績變臉者，按照變臉時間長短相應規定延長不同期限的限售股解禁期”等實質制度約束，而僅簡單套用西方“充分披露”等信息披露管制理論來規范中國式“減持”，很難取得預期效果。
　　深交所上述披露新規即使從形式上看完全符合程序正義，能夠讓創業板公司大股東、實際控制人減持信息更加公開透明，可就實際而言，由于減持披露新規受深交所自身立法權所限，缺少符合國情的剛性制約性規定，也很難實現對創業板上市公司大股東及其實際控制人的有效約束。其最終結果，往往是反而便宜了那些股份減持前拼命做高業績、操控股價的創業板公司大股東、實際控制人及其持股高級管理人員。
　　減持信息披露的本質應該是通過明確減持信息披露的時點和信披責任，落實創業板公司大股東、實際控制人對二級市場投資者及公眾的誠信責任，為二級市場投資者在特殊時點提供一種是否“用腳投票”的選擇權。正是在這層意義上，深交所剛剛出臺的信披減持新規具有積極意義。不過，由于交易所制法局限、創業板公司的股權結構和現實市況所限，該新規是階段性的、不完整的和臨時的，需要在今后的執法實踐中不停完善，提高約束創業板大股東減持的立法層級或強化股東的自我限制承諾，并嚴格執行。
　　具體來說，在全國人大修改《公司法》有條件限制股東權利之前，為保護二級市場投資者，限制業績變臉等特殊情形下的創業板公司大股東、實際控制人的減持權，又不違反現行《公司法》，筆者建議，當下監管部門可考慮在公司尋求IPO時，要求其實際控制人、大股東和持有股份的高級管理人員隨申報文件承諾：當公司財務或法律文件被證明存在造假、粉飾行為或其他違法行為時，公司實際控制人、大股東、持有股份的高級管理人員的股份在已有承諾基礎上無限期限售，直至相關違法行為的不利影響有效消除；公司上市后三年內經審計的年報和半年報任何一期業績增長低于上市前三年平均增長率50%的，公司實際控制人、大股東、持有股份的高級管理人員未出售股份的限售期在既有承諾基礎上延期一年，限售期進行累計計算。同時，可以適當延長創業板公司大股東、實際控制人及持股高級管理人員的股份減持計劃預告期限，譬如由現在的2個交易日變更為7-15個交易日。