美國消費對增長貢獻重回歷史高水平將是鑒別中期強勢美元出現的一個關鍵路標。
　　當美元指數從2009年3月4日最高的89.624點跌到了12月3日的最低點74.53點、跌幅達到16.84%后，市場就存在著疑問：美元還會繼續跌嗎？美元還會一直跌嗎？

　　中期強勢美元的邏輯思辨

　　本文重點關注的是美元的中期景象，就是短期和長期間的夾縫，那個乏人問津的中期。
　　看中期，首先離不開短期。這實際上涉及到對第一個問題的回答：美元還會繼續跌。
　　理由似乎很多：其一，短期內，美國經濟走勢與美元匯率走勢呈反向相關關系，美國經濟反彈對應著避險需求的進一步解除；其二，投資性金融資本可能將從美國流向率先復蘇的經濟體；其三，美聯儲將是第二批加息的央行，在其加息之前美元對第一批加息經濟體的貨幣將有貶值壓力；其四，由于市場存在對美元持續貶值的預期，外匯市場中美元空頭倉位進一步加大；其五，由于美國低利率政策仍將維持較長時間，美元已成為套利交易新標的。
　　看中期，當然也跳不過長期，美元長期中的日漸式微似乎已是一種共識。美元的近代史就是以貶值為主旋律的歷史，以BIS的美元實際有效匯率為參照物，從1964年1月的139.28點到2009年10月的93.48點，剔除掉通脹因素，并以26種貨幣加權計算的美元匯率在下跌通道之中貶值了32.88%；而如果以“天然等價物”黃金為參照物，美元甚至在更長的時間里都處于跌跌不休的窘勢，從1871年的20多美元兌換一盎司黃金，到1971年的35美元兌換一盎司黃金，再到2009年12月3日1225美元兌換一盎司黃金，美元甚至很少從真正意義上強勢過。
　　看中期，勢必需要“焊接”短期和長期。美元匯率短期貶值和長期貶值的夾縫，是否就是中期貶值呢？筆者恰恰以為，中期美元的基調卻是升值。
　　原因在于：其一，從長期歷史經驗來看，從沒有只漲不跌或是只跌不漲的事物，短期、中期和長期內一系列矛盾因素的對立并存，勢必意味著周期運動的演化態勢，能夠將短期貶值和長期貶值以周期運動的方式連接在一起的，只有中期升值；其二，中期內，美國經濟走勢與美元匯率走勢將由反向相關關系轉向正向相關關系，美國經濟相對較強的復蘇對應著基本面的改善，進而奠定美元升值的物質基礎；其三，中期內，超寬松貨幣政策的退出和加息政策的滯后跟進勢在必然，美聯儲緊縮力度的加大將給美元升值提供助力。

　　中期強勢美元的經濟基礎

　　教科書上的傳統理論和市場中代代流傳的經驗法則一直告訴我們，中長期匯率是經濟對比的貨幣映射，是一國經濟地位的貨幣表現。
　　自本次金融危機爆發以來，市場始終津津樂道于美國全球經濟領頭羊地位的日漸凋零和美元國際貨幣體系核心地位的日漸式微。但市場似乎忽視了意味深長的一點，外匯市場中最重要的雙邊匯率往往是美元對發達經濟體之間的貨幣對比，作為核心數據的美元指數也是根據美元對歐元、日元、英鎊、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎這六種主要貨幣的雙邊匯率加權計算而成。也就是說，市場忘記了：常用的美元匯率指標反映的并不是美國經濟與全球經濟的對比，而是美國經濟與發達經濟體的對比。
　　值得注意的是，金融危機對美國經濟的結構影響之一，就體現在其改變了美國在全球經濟和發達經濟體中所處的地位，但這種改變的方向卻是截然相反。筆者利用IMF的數據，測算了美國名義GDP占全球和發達市場名義GDP的比重。
　　結果顯示：金融危機爆發，特別是于2008年惡化升級后，危機向全球的快速擴散以及避險需求的推動，導致美國經濟地位有所上升，2009年美國GDP占全球和發達市場的比重有望上升1.2和1.8個百分點。而根據IMF的預測數據進行測算，未來美國在全球和發達市場的經濟地位可能將呈現出不同的發展趨勢。2010~2014年，美國GDP在全球的占比可能將從2009年的24.93%逐漸降為24.3%、24.2%、24.0%、23.7%和23.3%，而美國GDP在發達市場的占比則可能從2009年的34%逐漸升為35.67%、36.01%、36.27%、36.52%和36.66%。
　　由此，筆者認為，金融危機在加快了新興市場經濟地位上升的同時，在發達市場內部，經濟基礎相對更加穩固的美國會進一步夯實其相對地位。這一不對稱影響也意味著，外匯市場中美元匯率近期的快速貶值并非美國經濟地位下降的先兆，由于美元對歐元、對英鎊、對日元等雙邊匯率是外匯市場中的主要匯率，美元指數的編制也是基于幾種發達經濟體的雙邊匯率，因此，美元中期升值具有一定的物質基礎。

　　中期強勢美元的關鍵路標

　　既然中期強勢美元有經濟基礎，那么接下來的問題是美元從短期貶值向中期升值變身的關鍵路標，會出現在何時？
　　對此，市場人士傾向于將美聯儲加息作為分界點。某種程度上，筆者同意這種觀點，但筆者同時也認為，看美元匯率中期走向的趨勢轉變路標，我們需要從美元之于美國經濟的戰略意義的變化來做一番考察。
　　本次金融危機對美國經濟增長引擎的結構影響體現在短期和中長期兩個方面。一方面，從短期看，在本次危機導致的經濟收縮階段，美國消費和投資兩大引擎對增長造成較大拖累，而貿易卻做出了較大貢獻（具體數據見11月5日《第一財經日報》A13版的《從機構影響看美國經濟走向》）。短期內，貿易引擎的重要性有所凸顯，而消費即便強勁反彈也難以迅速恢復至危機前水平，這意味著短周期的復蘇將是一個緩慢、曲折和漸進的過程。
　　另一方面，從中長期發展趨勢看，金融危機加速了美國經濟增長引擎結構轉變的步伐。筆者測算了不同時間跨度內美國三大增長引擎的平均增長貢獻及其在GDP增長中的占比：1949年至今，雖然消費平均貢獻的絕對值緩慢下降，但美國經濟增長對消費的依賴度卻不斷增強，近60、50、40、30、20和10年來，消費平均貢獻在平均增長率中的占比分別為65%、69%、72%、74%、78%和88%，但近10年以來，美國經濟對消費依賴程度的上升速度過快，金融危機將促使這種過度依賴向合理依賴轉變。
　　綜合短期和中長期，消費難以快速恢復，主引擎的相對疲軟將削弱未來短周期復蘇的力度，但長期內美國消費作為核心引擎的地位不會發生動搖，這意味著“短期內弱勢美元符合美國經濟的利益”，但弱勢美元戰略意義的下降將以消費主引擎的恢復為轉折點。也就是說，美國消費對增長貢獻重回歷史高水平將是鑒別中期強勢美元出現的一個關鍵路標。